Gdyby rok temu ktoś przewidział wojnę w Europie, najsilniejszy od 40 lat skok inflacji w krajach rozwiniętych oraz równoczesną bessę w akcjach i obligacjach, to pewnie zapakowałby portfel złotem, licząc na więcej niż przyzwoite zyski. I srodze by się rozczarował. Na 10 dni przed końcem roku złoto dowozi dolarową stopę zwrotu rzędu… -0,6 proc. Tak, niespełna procent pod kreską.
A to i tak znacznie lepszy wynik od tego, jaki widzieliśmy jesienią. Pod koniec września i na początku listopada dolarowe ceny żółtego metalu osiągnęły najniższe wartości od wiosny 2020 r. Oznaczało to wtedy blisko 12 proc. strat względem stanu z początku stycznia oraz poziom o 22 proc. poniżej wojennego szczytu z 3 marca, gdy kurs złota niemal wyrównał nominalny rekord wszech czasów z sierpnia 2020 r.
Takiej ceny za uncję złota - zbieżnej z obecną ceną rynkową - spodziewają się analitycy na koniec 2023 r., wynika z mediany prognoz, zgromadzonych przez agencję Bloomberg.
Jednakże ostatnie dwa miesiące przyniosły przełamanie tegorocznego trendu spadkowego i podniosły dolarowe notowania kruszcu o blisko 200 USD na uncji – czyli o solidne 12 proc. Dzięki temu złoto liczone w dolarze kończy rok prawie neutralnie. Natomiast za sprawą aprecjacji amerykańskiej waluty licząc w euro zyskało 6,6 proc., a stopa zwrotu w polskim złotym przekracza 8 proc. (stan na 21 grudnia). Co prawda to nadal rezultat niższy od tegorocznej inflacji CPI (szacowanej na ok. 18 proc.), ale zdecydowanie lepszy niż osiągnięty na polskich akcjach (-18 proc. na WIG) czy obligacjach skarbowych (-5,2 proc. w przypadku indeksu TBSP).
Jak jastrząb wykończył złoto
Dlaczego jednak przy tak sprzyjającym złotu otoczeniu makroekonomicznym (wysoka inflacja), geopolitycznym (wojna na Ukrainie) i rynkowym (bessa na Wall Street i pogrom na kryptowalutach) królewski metal osiągnął tak rozczarowujące wyniki? Przyczyna wydaje się być jedna i na imię jej Rezerwa Federalna. Bank centralny Stanów Zjednoczonych w tym roku zaskoczył chyba nawet samego siebie i zaczął na serio zwalczać inflację, którą tak usilnie starał się wywołać przez poprzednie lata.
Zaczęło się w marcu, dosłownie kilka dni po wyrównaniu przez złoto nominalnego rekordu wszech czasów. Fed rozpoczął wtedy cykl podwyżek stóp procentowych, w kolejnych miesiącach podnosząc stopę funduszy federalnych po 75 pkt baz. na posiedzenie. Było to najgwałtowniejsze zaostrzenie polityki monetarnej w USA od przeszło 40 lat. Przewodniczący Jerome Powell wszedł w buty słynnego Paula Volckera i jako pierwszy od dawna prezes Fedu zdecydował się podnosić stopy procentowe mimo bessy na Wall Street. W grudniu cena pieniądza w Ameryce dotarła do przedziału 4,25-4,50 proc., który po raz ostatni widzieliśmy równo 15 lat temu.
Co więcej, Jerome Powell i spółka zasygnalizowali, że w 2023 r. chcieliby podnieść stopę funduszy federalnych o kolejne 75 pkt baz. A więc wynieść ją powyżej poziomu 5 proc. - czyli do maksimum cyklu z lat 2004-07. Przypomnijmy też, że od czerwca Fed równolegle prowadzi ilościowe zacieśnienie (QT) polityki pieniężnej, redukując swoją sumę bilansową i efektywnie odsysając dolara z rynku finansowego. Rezultatem tak jastrzębiej polityki Fedu były dwa czynniki, które razem dołowały kurs złota: mocny dolar (indeks USD osiągnął we wrześniu 20-letnie maksimum) oraz silny wzrost realnych długoterminowych stóp procentowych w USA. Te ostatnie wyznacza rynek w oparciu o notowania 10-letnich obligacji skarbowych i na przełomie października i listopada stopa ta przekroczyła 1,6 proc. Może to i niezbyt wiele, ale był to najwyższy poziom od 2010 r. Historycznie dolarowe notowania złota poruszały się w przeciwnym kierunku co realne długoterminowe stopy procentowe dla dolara.
Fed pivot czy Fed killer?
Jednakże jesienią negatywne dla cen złota czynniki zaczęły się odwracać. Od końcówki września dolar słabnie względem pozostałych głównych walut. Maleją też rynkowe długoterminowe stopy procentowe w USA. To właśnie tym dwóm czynnikom zawdzięczamy kończące rok odbicie na rynku złota. Czy jednak okaże się ono trwałe?
Od kilku miesięcy rynki finansowe grają na tzw. Fed pivot. Czyli na gołębi zwrot w polityce Rezerwy Federalnej. Wielu inwestorów liczy na to, że malejąca od lipca inflacja CPI już wiosną skłoni Fed do zakończenia cyklu podwyżek stóp procentowych i może też zatrzymania QT. Pierwsza obniżka stopy funduszy federalnych oczekiwana jest na grudzień 2023 roku. Problem w tym, że na grudniowej konferencji prasowej Jerome Powell brzmiał bardzo jastrzębio i nawet nie chciał dyskutować o przyszłych obniżkach stóp. Na razie większość członków FOMC chce je podnosić i nie zamierza ich obniżać przed rokiem 2024.
Ponadto analitycy przypominają, że przez ostatnie dekady Fed podnosił stopy tak długo, aż nie przewyższyły one inflacji CPI za ostatnie 12 miesięcy. Ta ostatnia w listopadzie wyniosła 7,1 proc. i przy utrzymaniu tendencji z ostatnich paru miesięcy (gdy wynosiła średnio ok. 0,3 proc. miesięcznie) zejdzie poniżej 5 proc. w okolicach marca. Wtedy też Fed może wstrzymać cykl podwyżek, ale raczej nie zacznie ich szybko obniżać. A przynajmniej na razie nic na to nie wskazuje. Utrzymanie takiej restrykcyjnej polityki przez cały 2023 r. byłoby zaskoczeniem dla rynków i prawdopodobnie skutkowałoby załamaniem cen akcji, umocnieniem dolara i zapewne też głęboką recesją w USA.
Przez ostatnie dekady Fed podnosił stopy tak długo, aż nie przewyższyły one inflacji CPI za ostatnie 12 miesięcy. Ta ostatnia w listopadzie wyniosła 7,1 proc. i przy utrzymaniu tendencji z ostatnich paru miesięcy (gdy wynosiła średnio ok. 0,3 proc. miesięcznie) zejdzie poniżej 5 proc. w okolicach marca.
Dlatego też większość uczestników rynku liczy na to, że w pewnym momencie 2023 r. Fed skapituluje w walce z inflacją i zacznie luzować politykę monetarną. Za takim scenariuszem przemawiają coraz słabsze dane spływające z gospodarki USA (co jednak na razie nie dotyczy rynku pracy) oraz obserwowany od początku listopada spadek rentowności 2-letnich obligacji skarbowych. Te ostatnie mówią nam, jakich przeciętnych stóp procentowych w Fedzie rynek spodziewa się w horyzoncie następnych dwóch lat. Jeszcze na początku listopada było to nawet 5 proc. Teraz raptem 4,2 proc., a więc poniżej obecnego przedziału stopy funduszy federalnych. Przez poprzednie 40 lat taka sytuacja za każdym razem poprzedzała spadek tych ostatnich.
Cztery scenariusze dla złota
Mamy więc arcyciekawy mix monetarno-gospodarczy. Spowalniającej gospodarce i malejącej (lecz wciąż wysokiej) inflacji towarzyszą rosnące stopy procentowe w Fedzie. Ale rynek gra na to, że w perspektywie następnych miesięcy zaczną one spadać. Członkowie Fedu mówią jednak co innego: że stopy wciąż będą rosły. Tylko czas pokaże, kto mówi prawdę. Niemniej jednak możemy wyobrazić sobie cztery podstawowe scenariusze.
Pierwszy zakłada, że Jerome Powell chce przejść do historii jako drugi Paulc Volcker: zabić inflację kosztem wywołania głębokiej recesji, wynosząc stopy daleko powyżej 5 proc. To najbardziej niekorzystny dla złota scenariusz, w którym królewski metal powinien doznać poważnych strat. Opcja długa obejmuje już tylko kosmetyczny wzrost stóp wiosną 2023 r., co jednak i tak skończy się recesją w Ameryce i potężnymi spadkami na Wall Street. To nie jest scenariusz raczej pozytywny dla złota - może ono zyskać jako bezpieczna przystań. Scenariusz trzeci to łagodny Fed pivot, w ramach którego Jerome Powell zachowuje twarz, ograniczając restrykcyjność polityki monetarnej, ale i tak powiela błąd z lat 70. XX wieku, co przy utrzymującej się wysokiej inflacji CPI wynosi ceny złota na nową orbitę. W wariancie czwartym Fed robi to, co mu każe rynek i zaczyna obniżać stopy, wywieszając białą flagę przed inflacją. Taki rozwój wypadków zapewne też oznaczałby wyższe ceny kruszcu.
Rynkowi analitycy ostatnio bardzo ostrożnie wypowiadają się względem perspektyw cen złota. Zwłaszcza po tym, jak przez ostatnie 12 miesięcy większość prognoz się nie sprawdziła. Przykładowo, w styczniu analitycy Goldman Sachs podnieśli swój docelowy 12-miesięczny poziom cen o 7,5 proc. do 2150 USD/oz. Choć do końca horyzontu tej prognozy pozostał jeszcze miesiąc, to szanse na jej realizację są dość nikłe. Być może dlatego baza danych Bloomberga w zakładce prognoz cen złota świeci pustkami. Tylko dziewięć zespołów analitycznych przygotowało prognozy na koniec 2023 r. Najwyższa z nich (od Goldman Sachs) każe spodziewać się złota po 1 950 USD/oz., czyli raptem o 7,3 proc. wyżej niż obecnie. Najbardziej pesymistyczni są eksperci z Landesbank Baden-Wuerttemberg, którzy liczą na spadek cen kruszcu do 1 600 USD/oz. Mediana prognoz wynosi 1827,50 USD/oz, czyli niemal dokładnie tyle, ile królewski metal kosztuje obecnie.
Reasumując, po rozczarowaniach z roku 2021 i 2022 mało kto z optymizmem patrzy na rynek złota. Paradoksalnie do pozytywna informacja dla cen kruszcu. Wiele jednak będzie zależało od nastawienia włodarzy Rezerwy Federalnej, które trzyma w rękach średnioterminową przyszłość cen „barbarzyńskiego reliktu”.